São Paulo – No dia 22 de março saiu do papel uma das fusões mais polêmicas do país. Nessa data, o Cade, órgão que analisa a concorrência entre empresas no Brasil, aprovou a criação de um supermonopólio, formado pela união entre a BM&F Bovespa, por onde passa toda e qualquer negociação de ações e contratos futuros, e a Cetip, que faz o registro de títulos de renda fixa. Nada acontece no mercado de capitais sem a intermediação da nova empresa surgida com a fusão, batizada pomposamente de B3 — Brasil, Bolsa, Balcão. (A confusão foi tão grande que, no dia seguinte ao anúncio, a empresa foi obrigada a soltar um comunicado avisando que seu nome não era “B ao cubo”.)

O valor de mercado da bolsa-balcão beira os 40 bilhões de reais. O Cade, como esperado, estabeleceu uma série de regras para tentar evitar que a B3 use e abuse do monopólio. Os clientes — bancos e corretoras — estão desconfiados. Outras bolsas que tentam operar no Brasil estão atentas a qualquer deslize da nova empresa para reclamar ao Cade. Para tentar não acrescentar ainda mais drama a uma situação já tensa, os executivos da B3 começaram a integrar as operações da bolsa e da Cetip “pisando em ovos”, na definição de um profissional que acompanha o processo. Segundo EXAME apurou com funcionários, conselheiros e acionistas da B3, o objetivo é gerar o mínimo de desavença, um desafio e tanto numa fusão desse tamanho.

Um exemplo é o conselho de administração da B3. Formado no fim de abril, é um dos maiores do país, com 14 integrantes, o dobro da média brasileira. “É difícil até marcar reuniões, porque as agendas não batem”, diz um executivo próximo à B3. O agendamento fica ainda mais complicado porque o comando está a cargo de Pedro Parente, o ocupadíssimo presidente da Petrobras. Quem já participou de uma dessas reuniões diz que, com tanta gente no conselho, poucos conseguem falar. “Conselhos assim costumam ter uma função política, de abarcar diferentes visões, mas dificilmente funcionam bem na prática”, diz Betania Tanure, fundadora da consultoria de gestão Betania Tanure Associados.

Um estudo do Instituto Brasileiro de Governança Corporativa mostra que 74% dos conselhos de empresas brasileiras têm de cinco a nove integrantes, o recomendado pelo IBGC. A BM&F Bovespa tinha 11 conselheiros até 2016;  a Cetip, dez. A B3 não deu entrevista sobre esse assunto, mas, por e-mail, sua assessoria de imprensa afirma que “a ideia é garantir a troca de conhecimentos”. Diz ainda que a configuração tem “caráter temporário, de dois anos”.

Como fazem as grandes empresas depois de iniciar uma fusão, a B3 criou um comitê de integração, responsável por definir as novas áreas e os profissionais que farão parte delas. Até hoje, porém, o comitê nunca se reuniu — EXAME apurou que o primeiro encontro está marcado para o início de julho, mais de três meses depois do aval do Cade. “Em geral, esse comitê é acionado desde o primeiro dia”, diz Gustavo Campos, sócio da consultoria McKinsey. Como BM&F Bovespa e Cetip atuam em mercados bastante diferentes, conselheiros e profissionais da B3 dizem que optaram por manter as operações funcionando de forma separada por mais tempo e por fazer uma integração mais lenta.

A prioridade, segundo afirmou por e-mail Daniel Sonder, diretor financeiro, corporativo e de relações com investidores da B3, é começar a integração pelas áreas administrativas, como as de comunicação, marketing e recursos humanos. “Há pouca necessidade de realizar integrações nas áreas operacionais hoje. A partir do ano que vem, pretendemos avaliar oportunidades de melhorias”, escreveu Sonder. Até agora foram definidos os cinco diretores que comandarão a nova empresa: três vieram da BM&F e dois da Cetip.

Além do comitê de integração, a B3 criou um comitê de precificação, uma exigência do Cade para evitar abusos. Formado por representantes da B3 e de corretoras, o plano é que ele seja o canal de reclamação dos clientes sobre preços e qualidade de serviços. O comitê deve se reunir quatro vezes por ano. Com isso, a B3 passou a ter nove comitês — entre os demais estão os de auditoria, riscos e financeiro. Todos respondem ao conselho. “É um número de comitês muito acima do normal. O conselho pode não conseguir avaliar todas as questões que eles levantam, o que é fundamental para se justificarem”, diz Alexandre Di Miceli, sócio da consultoria de governança corporativa Direzione. Segundo ele, a maioria das empresas tem três ou quatro comitês. Daniel Sonder diz que o número se justifica pelo tamanho e pela complexidade da companhia, e que dois deles, o de tecnologia e o de integração, são provisórios — só devem funcionar enquanto durar a integração das empresas.

A B3 estimou que gastará até 760 milhões de reais para “capturar sinergias”, processo que inclui a união de sistemas tecnológicos, demissões, renegociações de contratos e a mudança de todos os funcionários para um único escritório. Com isso, conseguirá uma economia de 100 milhões de reais por ano a partir de 2020 — número considerado otimista demais por alguns. “Se a margem de lucro subir muito, os reguladores podem pedir para dividir isso com o mercado”, diz Frederic de Mariz, analista do banco UBS.

Porém, pelo menos por enquanto, os céticos são minoria. Dez dos 15 analistas que acompanham a B3 recomendam comprar suas ações porque apostam na capacidade de Gilson Finkelsztain, presidente da B3. Ex-executivo de bancos, Finkelsztain comandou a Cetip de 2013 a 2016. Nesse período, as receitas da empresa aumentaram 63% com o lançamento de novos produtos. A Cetip também está desenvolvendo o primeiro sistema do país para registrar imóveis que tenham financiamento bancário. As ações valorizaram 155% de 2013 até a fusão, enquanto as da BM&F Bovespa subiram 84%. A margem de lucro caiu de 53% para 50%, mas é considerada alta para empresas desse segmento. “O mercado ficou bastante otimista com a nomeação de Gilson”, diz Jorge Augusto Saab, gestor da empresa de investimentos Rio Bravo.

Gestões diferentes

Os investidores podem estar sendo benevolentes com Finkelsztain — e duros demais com Edemir Pinto, que foi presidente da BM&F Bovespa por oito anos até a fusão. Um levantamento feito pelo banco JP Morgan mostra que a BM&F Bovespa cresceu menos do que a Cetip de 2013 a 2016 — suas receitas aumentaram apenas 12% no período —, mas a margem de lucro subiu de 52% para 62%. A bolsa investiu bastante, de 7% a 12% de seu faturamento nesses três anos: boa parte dos recursos foi destinada à melhoria da tecnologia, que era necessária, mas tem um potencial limitado de aumento de receitas.

O problema, segundo o banco JP Morgan, foi que o restante dos recursos acabou em projetos pouco rentáveis. “A BM&F exagerou em algumas apostas, como o investimento de 65 milhões de reais na plataforma iBalcão, feita para concorrer com a Cetip”, diz Domingos Falavina, analista do banco. Ao fazer investimentos certeiros, a Cetip cresceu mais, mas gastou mais com funcionários: as despesas com pessoal aumentaram quase 60% de 2013 a 2016. Uma das primeiras medidas da B3 foi ampliar a diretoria e o conselho. A remuneração total desses profissionais deve dobrar em 2017, para 167 milhões de reais. A opinião geral do mercado é que isso não é gasto, mas investimento. Quando a integração começar para valer, ficará mais claro quem tem razão.