Uma das decisões mais aguardadas do ano no mercado financeiro finalmente saiu, mas não como o inicialmente previsto. O Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade) reprovou a fusão das duas maiores empresas de educação do país, Kroton e Estácio. Cinco dos seis atuais conselheiros da autarquia antitruste já votaram. Foram quatro votos contra a fusão. A relatora do caso, Cristiane Alckmin, foi a favor da união das empresas com a contrapartida da venda de diversos ativos.

Juntas, as duas empresas formariam uma companhia com valor de mercado de cerca de 30 bilhões de reais e 1,5 milhão de alunos. Desde que as primeiras notícias de que a fusão poderia não sair do papel começaram a sair, na última semana, as ações da Estácio já perderam 12,5% de seu valor. Já os papéis da Kroton, que chegaram a cair 7% na última semana, subiam 3,7% nesta quarta-feira. A decisão do Cade chocou executivos e especialistas do setor. A maioria previa a aprovação com ressalvas como a venda de parte do ensino à distância da Estácio e parte do ensino presencial da Anhanguera, que pertence à Kroton.

A concentração das empresas seria grande. Se nenhum ativo fosse vendido, Kroton e Estácio teriam, juntas, 23% do mercado de educação nacional. A terceira maior empresa do setor é a Ser Educacional, que conta com apenas 150.000 alunos, 10% do total acumulado por Kroton e Estácio juntas. Mas, com a venda de ativos proposta pela Kroton para a aprovação da fusão, a nova empresa teria um total de 18% de participação do mercado, segundo executivos do setor. O percentual seria, portanto, inferior aos 20% que o Cade considera como preocupante para fusões. Abaixo desse patamar, as fusões costumam passar pelo chamado “fast-track” no Cade. Em vez de passarem pelo crivo do plenário do Cade e pelos votos de todos os conselheiros, esses casos são aprovados apenas pela nova Superintendência-geral.

O Cade não tem a política de negar fusões em seus julgamentos. Aconteceu apenas em dois casos que pareceram extremos: a fusão das companhias de alimento Nestlé e Garoto e a união das petroquímicas Braskem e a Solvay Indupa. No geral, quando o Conselho considera que a concentração de mercado será excessiva, a medida para corrigir as distorções é a aplicação de remédios, que ajudam a dar equilíbrio ao mercado mesmo após o fechamento de um grande negócio. Cristiane, relatora do caso Kroton e Estácio, propôs a venda da marca Anhanguera, de cursos presenciais, e da Uniderp, de ensino a distância, em sua decisão. “É preciso vender uma unidade inteira de ensino a distância. Ninguém quer comprar só uma parte. O melhor é a Uniderp, que usa a marca Anhanguera para se alavancar nacionalmente com investimento em marketing nacional”, disse.

Para executivos, o Cade pode ter tomado a decisão de Kroton e Estácio influenciado pelos recentes acontecimentos políticos. “O Cade foi citado na gravação entre Joesley e Temer [em que o empresário reclama interferência política no órgão, com possibilidade de pagamento de propina, para garantir vantagem num processo que move contra a Petrobras] e isso pode ter influenciado uma decisão mais pesada nesse acordo”, afirma o advogado Carlos Monteiro, presidente da CM Consultoria, especializada no setor de educação. A percepção do mercado sobre a fusão também piorou após a divulgação da delação premiada. Desde a divulgação da notícia, no dia 17 de maio, até terça-feira, 27, as ações da Kroton caíram 15% na bolsa, e as da Estácio perderam 20% do valor.

O futuro das empresas

A dúvida do mercado agora é sobre como ficará a vida das companhias daqui pra frente. EXAME Hoje apurou que, apesar de poder recorrer da decisão, a Kroton deverá aceitar a decisão do Cade e mirar outras aquisições. Para não correr o risco de ser barrada novamente pelo Cade, a empresa deverá se concentrar em faculdades de médio e pequeno porte em regiões onde a companhia ainda não atua. O foco seriam cidades das regiões Norte, Nordeste e Centro-Oeste.

Ao mesmo tempo, a empresa também deve focar em crescer no ensino à distância e em educação básica. A educação à distância possibilita um crescimento rápido, de baixo investimento e com alta possibilidade de atração de alunos – porque ainda é um mercado com muito potencial a explorar. Hoje, o chamado EAD já responde por 21% do total de matrículas no ensino superior no Brasil. A Kroton, sozinha, detém 37% desse mercado.

Na Estácio há uma dúvida ainda maior: quem vai ficar com a companhia? A empresa permaneceu no limbo durante os mais de 330 dias do processo da fusão. Pedro Thompson, que preside a companhia desde agosto do ano passado, era visto como um executivo-tampão enquanto a fusão ainda era encaminhada. Durante o período, ele virou alvo de ataques de profissionais insatisfeitos com sua gestão. Em março, a fusão entre Kroton e Estácio tornou-se uma mina de especulações após o vazamento de e-mails de Thompson. As mensagens davam a entender que o executivo traçava uma estratégia para barrar a fusão. O presidente chegou a ser afastado e a companhia instaurou uma investigação. Em meados de abril, a investigação foi concluída sem encontrar qualquer evidência de que Thompson estivesse impedindo a fusão.

O problema para a Estácio é que seus resultados pioraram durante as negociações da fusão, enquanto os da Kroton melhoraram. No primeiro trimestre deste ano, a Estácio teve uma queda de 5,3% em sua base de alunos. No ano de 2016, o lucro da companhia caiu 16,4% e fechou em 368 milhões de reais. A margem de lucro operacional também chama a atenção: fechou o primeiro trimestre em 20,5%. Já a margem da Kroton é mais que o dobro, fechou o primeiro trimestre em 46,8%. Em 2016, o lucro da Kroton somou 1,86 bilhão de reais, alta de 33,5% ante o ano anterior. “A Kroton parece ter conseguido minimizar os problemas da redução do Fies em seus resultados, já a Estácio não conseguiu avançar, ficou muito focada na fusão”, diz um executivo do setor.

Mesmo com as perdas, a companhia deve atrair outros interessados. Os principais devem ser a Ser Educacional e o empresário Chaim Zaher, que detém cerca de 10% da Estácio. Ambos disputaram a empresa com a Kroton no ano passado. Fundos de investimento também estão entre os potenciais interessados. O difícil é saber se a companhia será avaliada nos mesmos 5,5 bilhões de reais quando da proposta de fusão com a Kroton. Ontem, o valor de mercado da Estácio estava em 4,57 bilhões de reais. Nesta quarta-feira, as ações caíram mais 1%. A cada dia de incertezas, uma nova queda pode vir.