Kenneth Rogoff: O novo (velho) viés inflacionário dos Bancos Centrais

Ouvindo os banqueiros centrais, poderíamos pensar que o recente surto de alta inflação é fruto meramente de um erro de previsão pós-pandêmico desculpável, já que feito sob extrema incerteza.

Mas essa narrativa que prevalece nos mercados e na imprensa financeira presume um nível de independência dos bancos centrais que é simplesmente irrealista no ambiente econômico e político volátil de hoje.

E, mesmo que os bancos centrais consigam reduzir a inflação de volta para 2% em um futuro previsível, a probabilidade de outro surto inflacionário nos próximos cinco a sete anos aumentou significativamente.

Isso não quer dizer que os banqueiros centrais individuais sejam pouco confiáveis. O problema é que a maioria dos bancos centrais não é tão independente quanto muitos acreditam.

Em um ambiente global marcado pela polarização política, pesados encargos da dívida governamental, tensões geopolíticas e desglobalização, a autonomia do banco central não pode ser absoluta.

Como tecnocratas não eleitos, os banqueiros centrais podem ter independência operacional de curto prazo, mas os governos controlam as nomeações e supervisionam os orçamentos. Em muitos países, o governo também tem o poder de redefinir mandatos monetários.

Economistas que bebem o suco do alvo de inflação dos bancos centrais e veem os arranjos existentes como sacrossantos falham em reconhecer que a crença de que a independência do banco central pode ajudar a controlar a inflação tem apenas cerca de quatro décadas.

Embora Finn Kydland e Edward Prescott tenham recebido o Prêmio Nobel de Economia em 2004 por desenvolver uma teoria de viés inflacionário na política monetária, sua solução proposta – simplesmente instruir os bancos centrais a seguir diretrizes específicas – foi bastante ingênua.

O mesmo poderia ser dito dos regimes modernos de alvo de inflação ou da chamada regra de Taylor. O problema é que regras simples inevitavelmente passam por períodos em que funcionam muito mal e precisam ser completamente revisadas.

Isso ocorreu, por exemplo, após a crise financeira global, quando a percepção dos banqueiros centrais sobre o que constituía uma taxa de política restritiva mudou drasticamente; parece estar acontecendo novamente agora.

Nestes momentos-chave, os bancos centrais são extremamente vulneráveis à pressão política. De fato, a pandemia de Covid-19 trouxe de volta forças políticas e econômicas há muito adormecidas.

Como argumento em um artigo recente em coautoria com Hassan Afrouzi, Marina Halac e Pierre Yared, essas forças provavelmente não desaparecerão tão cedo. Enquanto o período pós-pandemia foi caracterizado por uma incerteza elevada, tornando difícil prever tendências macroeconômicas, é precisamente quando os bancos centrais tendem a estar mais inclinados a arriscar uma alta inflação em vez de uma recessão maciça.

Afinal, as pessoas podem não gostar da inflação, mas elas gostam ainda menos de recessões profundas e crises financeiras. À medida que as tensões geopolíticas aumentam e o crescimento global desacelera, a incerteza econômica provavelmente permanecerá elevada.

Isso ocorre em parte porque, apesar de seus recursos avançados, os modelos de previsão "new keynesian" dos bancos centrais são fundamentalmente baseados em extrapolação. Em outras palavras, eles se saem bem em condições estáveis, mas frequentemente falham em prever grandes pontos de virada.

Nestes momentos cruciais, quando os bancos centrais são particularmente vulneráveis à pressão política, geralmente é muito mais produtivo buscar paralelos históricos ou considerar as experiências de outros países.

Com certeza, surtos inflacionários não acontecem todos os anos. Mas outro surto de inflação poderia ocorrer mais cedo do que os mercados esperam. Quando confrontados com incertezas econômicas, os bancos centrais podem não visar uma alta inflação, mas provavelmente ajustarão suas políticas de taxa de juros de uma forma que torne tal resultado mais provável do que uma recessão profunda ou uma crise financeira.

Apesar de ser conhecido pelos economistas, esse viés inflacionário não foi reconhecido pelos mercados financeiros, talvez porque a comunicação dos bancos centrais tenha se tornado excepcionalmente eficaz ao longo das últimas décadas.

Os banqueiros centrais entendem que assim que os mercados duvidam de suas intenções, as taxas de juros rapidamente refletem as expectativas de inflação crescente.

No entanto, essa percepção não deve ser suficiente para ajudá-los a resistir às pressões dos políticos, que frequentemente se concentram apenas na próxima eleição e podem priorizar outras questões em vez de estabilizar a inflação no curto prazo.

Embora os governos pudessem tomar várias medidas para melhorar a independência dos bancos centrais, tais medidas são improváveis no ambiente populista de hoje.

Em vez de garantir que a inflação permaneça dentro da faixa-alvo, os bancos centrais estão cada vez mais pressionados a focar em questões para as quais não têm as ferramentas necessárias, expertise ou legitimidade política para abordar, como desigualdade, mudança climática e justiça social.

Os banqueiros centrais certamente visam alcançar suas metas de inflação, mas sempre precisam estar atentos aos seus mestres políticos.

Para manter sua independência sob crescente pressão, os bancos centrais precisarão ser flexíveis e ocasionalmente fazer concessões, o que poderia levar a uma repetição do surto inflacionário pós-pandêmico nos próximos dez anos.

Consequentemente, investidores realistas devem entender que mesmo que os bancos centrais consigam controlar a alta inflação agora, é provável que ela retorne mais cedo do que a maioria das previsões atualmente prevê.

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