Na reestruturação da Natura&Co, o problema é o timing – e a falta de confiança

No que tem se mostrado uma constante que já cobra um preço alto nos múltiplos de avaliação, a Natura&Co pegou o mercado de surpresa mais uma vez.

Com a empresa voltando atrás no seu plano frustrado de internacionalização nos últimos anos, os investidores já esperavam a dissolução da holding baseada em Londres – um movimento que potencialmente traz eficiências tanto de custos quanto tributárias.

Era para ser uma boa notícia. Mas a questão foi o timing: a saída do CEO Fabio Barbosa e principalmente do CFO Guilherme Castellan era esperada somente quando a companhia conseguisse uma solução para a Avon Internacional, o ativo mais encrencado do grupo e que se tornou um ralo de caixa.

Como consequência, o anúncio não empolgou, mesmo depois do tombo de mais de 30% nos papéis desde um balanço frustrante na semana passada.

Hoje, as ações chegaram a cair 2,10%, batendo mínima a R$ 9,44, e por volta das 14h, são cotados a R$ 9,68, próximos da estabilidade.

A sinalização da companhia é que uma solução para a Avon Internacional deve ser anunciada “muito em breve”. Ninguém entendeu a ordem dos fatores.

“Enquanto alguns podem interpretar essa afirmação como um sinal encorajador, acreditamos que a sequência de eventos é muito relevante”, escreveu o analista Rodrigo Gastim, do Itaú BBA.

“Preferíamos uma resolução na Avon Internacional antes da implementação da reestruturação corporativa, principalmente dada a saída do CFO, que estava amplamente engajado em navegar esse assunto estratégico.”

A equipe do JP Morgan vai na mesma linha, mas aponta um fator adicional.

“Depois das surpresas negativas dos resultados do quarto trimestre, os investidores estão questionando mais uma vez a capacidade de execução da companhia, e estão sendo empoderados como CEO e CFO do grupo as pessoas que foram as principais responsáveis pela grande frustração”, escreveu Joseph Giordano.

Com a explosão da holding, João Paulo Ferreira e Silvia Vilas Boas, CEO e CFO da operação na América Latina, serão os principais executivos do grupo.

Sem benefício da dúvida

Nas contas dos BBA, a desmontagem da estrutura de holding tem o potencial reduzir de R$ 100 milhões a R$ 150 milhões por ano em custos ligados a corte de custos, equivalentes a algo entre 2,8% e 4,3% do EBITDA previsto este ano para as operações da América Latina.

Além disso, a transferência de uma emissão de bonds de R$ 4,5 bilhões para a subsidiária latino americana pode destravar eficiências tributárias. Outro ponto, sublinhado pela companhia no comunicado, é que a operação aumenta a flexibilidade para distribuição de dividendos, já que a holding tem um prejuízo acumulado relevante, que reduz os payouts.

Ninguém, no entanto, está colocando na conta um aumento da remuneração dos acionistas.

“Dada a persistente volatilidade de lucros na América Latina e a questão não resolvida da Avon Internacional, um aumento no pagamento de dividendos parece pouco provável – uma visão que foi ecoada pela direção durante a teleconferência de resultados”, disse Gastim.

Na ocasião, Guilherme Castellan afirmou que um crescimento da remuneração viria do aumento do EBITDA – uma grande incerteza – mais do que um aumento do payout.

Para um investidor que tinha ações da companhia e se desfez depois dos resultados do quarto trimestre, a grande questão na Natura é que a confiança na execução e nos sinais passados pela companhia se quebrou.

“Em teoria, essa mudança mostra um senso de urgência importante em reduzir custos, se tornar mais eficiente num ambiente mais hostil. A questão é que sempre vem algo diferente do que eles vinham sinalizando”, diz.

“Há três anos, os números vêm poluídos, a empresa não entrega o que promete. Isso parecia ter mudado mais recentemente, mas o balanço do quarto trimestre jogou isso por terra. Esse anúncio foi uma surpresa outra vez. Nunca tem uma história limpa.”

A quebra de confiança fica clara nas expectativas do sell-side. Mesmo após o tombo de 30%, os analistas não veem espaço para compra, em grande parte porque a queda refletiu a revisão para baixo dos lucros. O JP Morgan chegou a rebaixar a ação para neutro – citando um desconto pela “desancoragem” das expectativas.

Nessa altura do campeonato, os investidores só querem saber de resultado – e a Natura&Co vai precisar trabalhar muito para voltar a ter o benefício da dúvida.